慧通綜合報道：

加入SDR籃子，被視為人民幣國家化的重要一步，對于提升人民幣的國際影響力和認(rèn)同度的作用毋庸置疑。不過，其給中國未來的經(jīng)濟政策，尤其是貨幣政策帶來的制約，也不容忽視。

12月19日，在由國際貨幣基金組織和香港中文大學(xué)主辦的“中國金融穩(wěn)定與房地產(chǎn)風(fēng)險”論壇上，央行貨幣政策委員會委員黃益平就人民幣國際化和貨幣政策轉(zhuǎn)型發(fā)表看法。在他看來，人民幣國際化將使得未來中國貨幣政策將更多地受國際市場的影響，并抵消現(xiàn)有貨幣政策的部分效果。

人民幣國際化還需三個條件

黃益平認(rèn)為，人民幣國際化意味著人民幣能在國際市場上發(fā)揮支付、計價、儲值這三大功能。從2009年金融危機后，央行推動人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算開始，人民幣國際化取得較大的進展。

他例舉了一組數(shù)據(jù)，截至2015年上半年，人民幣已經(jīng)是全球第二大貿(mào)易融資貨幣，占全球市場的7.9%；第五大支付貨幣，占全球市場的2%；第六大交易貨幣，占全球市場的2.8%；第六大國際銀行間貨幣，占全球市場的2.7%。“從這樣一些指標(biāo)來看，人民幣國際化進程比較迅猛。”他說。

加入SDR之后，人民幣政策未來的方向非常明確：人民幣匯率更加靈活，資本項目變得更加開放。但在黃益平看來，最終人民幣能否成為重要的國際貨幣，光有上述兩條還不夠。除了匯率的靈活度和資本項目的開放，還需要三方面的條件。

第一是持續(xù)的經(jīng)濟增長。如果今天經(jīng)濟增的長沒有了力度和速度，就很難擴張，人民幣國際化也很難進一步推動；

第二是需要一個具有審慎度、廣度和充分流動性的資本市場。成為一種國際貨幣，需要讓國際投資者投資并持有你的資產(chǎn)。“中國當(dāng)前的資本市場，從規(guī)模上看還比較大，但是從深度、廣度、精細(xì)度和流動性來說，還是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。”

第三是法制環(huán)境，要讓投資者有信心持有你的資產(chǎn)，首先產(chǎn)權(quán)要能夠得到保證，有一系列的制度要求。

在他看來，人民幣能否國際化，核心在于國際投資者、國際市場能不能接受人民幣作為未來的一種主要貨幣。“所以人民幣國際化，決定權(quán)在國外，但是功課做在國內(nèi)。”他認(rèn)為，人民幣最終要成為國際主要的儲備貨幣，路還比較長。

貨幣政策框架的轉(zhuǎn)型

黃益平提到，貨幣政策框架的轉(zhuǎn)型，核心問題是由過去數(shù)量性的調(diào)控，變?yōu)槲磥韮r格性的調(diào)控，而這個過程中繞不開的工作就是利率市場化。

2015年央行取消了對商業(yè)銀行存貸款基準(zhǔn)利率的浮動限制，但并不意味著利率市場化已經(jīng)完成。央行提出待解決的工作：一是市場利率的定價機制，二是貨幣政策的傳導(dǎo)機制。

而未來如果央行不再需要公布存貸款的基準(zhǔn)利率，貨幣政策將面臨轉(zhuǎn)型。在他看來，未來最有可能的還是借鑒歐洲央行的做法，例如，以七天的回購利率作為政策利率，不一定每時每刻跟流通性緊密掛鉤，同時建立所謂的“利率走廊”。

黃益平建議，以常備借貸便利作為上限，差額準(zhǔn)備金率作為下限，央行可調(diào)控七天利率作為短期目標(biāo)，同時確定利率走廊，讓利率在范圍內(nèi)波動。“這是作為框架的一種可能性，現(xiàn)在還在不斷地改進過程當(dāng)中。”他說。

人民幣國際化對貨幣政策的三大制約

他認(rèn)為，貨幣政策決策的最好框架，是國際經(jīng)濟學(xué)里的“三元悖論”，即“不可能三角”，其含義是自由的跨境資本流動、穩(wěn)定的匯率和獨立的貨幣政策，這三個只能選擇其中兩個，不可能同時都實現(xiàn)。

他介紹稱，過去中國的政策框架，基本上都是相對比較穩(wěn)定的匯率，希望有一定貨幣政策的獨立性，因而犧牲的是跨境資本流動。而隨著時間慢慢推移，過去的選擇也在發(fā)生變化，變成希望利率更加靈活、資本項目不斷開放。原因是資本項目管制的有效性在不斷下降，這一下降導(dǎo)致過去貨幣政策的穩(wěn)定性受到影響，匯率像過去長期保持穩(wěn)定不是一個最好的選擇。他說：“這種情況下放開資本項目，讓匯率變得更加靈活，在短期內(nèi)有利于實現(xiàn)貨幣政策的獨立性”。

黃益平提到，假設(shè)未來人民幣變成一種國際貨幣，不管是主要國際貨幣還是次要國際貨幣，對中國的貨幣政策決策會有三個方面的制約。

第一、人民幣成為國際貨幣，資本市場相對開放，導(dǎo)致的結(jié)果是國際市場的變化將對中國金融和貨幣政策環(huán)境造成影響。他舉例稱，現(xiàn)在人民幣加入了SDR籃子的比重為10.92%，意味著各國央行會對人民幣資產(chǎn)產(chǎn)生需求，目前這個規(guī)模僅為300億美元的規(guī)模。

但是，假如人民幣變成儲備貨幣，各國央行增加需求，均在外匯儲備當(dāng)中配置5%的人民幣資產(chǎn)。以現(xiàn)在全球除中國以外國家的外匯儲備總計6.5萬億美元計算，意味著將對人民幣產(chǎn)生3000億美元的資產(chǎn)需求，約占中國國債規(guī)模的10%。“這個規(guī)模如果一下子加上來，將對于債券價格會造成比較大的影響，債券收益率會明顯下降。”他說。

第二、人民幣國際化會影響中國的政策效率。例如，在國內(nèi)經(jīng)濟不好、通脹水平低的情況下，央行一般會采取降息，降息的結(jié)果可能使國內(nèi)利率低于國外，引發(fā)資本外流，貨幣貶值，利率上升，最后抵消一部分降息在市場上的影響；

反之，如果國內(nèi)通脹壓力較高，經(jīng)濟增長速度較快，傳統(tǒng)的做法是央行加息，收緊流動性，而放開的直接結(jié)果是，使得中國的利率水平高于世界水平，錢流進來，壓低利率，增加流動性，也會部分抵消貨幣政策原來的作用。

第三、現(xiàn)在中國已經(jīng)成為國際資本市場的重要力量，大國經(jīng)濟的典型特征是“你買什么什么貴、賣什么什么便宜”，這在過去勞動密集型產(chǎn)品和大宗商品市場很明顯，現(xiàn)在變成在資本市場上的特征也越來越明顯，中國7月份的股市波動和8月份匯改在國際市場引發(fā)反映，意味著將來不管中國采取什么樣的貨幣政策決策，都將影響國際市場。

過去五六年美聯(lián)儲的一舉一動都引發(fā)全世界關(guān)注，黃益平提到：“我覺得人民銀行會成為下一個大家都關(guān)注的美聯(lián)儲，采取措施的時候，也需要考慮人家會怎么看待你的人民幣貨幣政策。”

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