慧通綜合報道：

當(dāng)前是解決歐債危機(jī)問題的關(guān)鍵時刻，歐元區(qū)集團(tuán)仍有較多的政策工具如降息、購買國債等來穩(wěn)定金融市場，但這些措施只能在短期內(nèi)起作用。歐債危機(jī)的真正解決顯然不能僅僅指望流動性的注入。

自歐債危機(jī)以來，歐元區(qū)各國多次聯(lián)手拯救陷入債務(wù)泥沼的“歐豬五國”，除了實施傳統(tǒng)的降息政策以外，還推出各種令人眼花繚亂的救助工具，包括SMP、LTRO、EFSF、EFSM、ESM等。這些工具在一定程度上幫助了“歐豬國家”暫時性渡過難關(guān)，穩(wěn)定了金融市場，為歐元區(qū)國家解決危機(jī)爭取了更多時間。

各種援助工具的使用
出于道德風(fēng)險考慮，1992年簽署的《馬斯特里赫特條約》規(guī)定，歐盟不能強(qiáng)制動用其他成員國資源去救援某一成員國，歐洲央行不能直接出錢對成員國提供全面金融救助，歐盟成員國也沒有義務(wù)協(xié)助一個債務(wù)危機(jī)國。不過隨著歐債危機(jī)的不斷深入，歐盟逐漸放棄了原先的主張，協(xié)同IMF和歐洲央行組成“三駕馬車”，對危機(jī)國家采取多層次、多期限結(jié)構(gòu)的援助機(jī)制。

到目前為止，歐洲央行已經(jīng)動用了SMP、LTRO、EFSF、EFSM以及即將啟動的ESM來拯救深陷危機(jī)的歐元區(qū)國家。

1.證券市場計劃(SMP)及運行機(jī)制

根據(jù)歐洲央行的定義，證券市場計劃(SMP)是通過對公共及私人債券市場進(jìn)行干預(yù)，確保出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)失衡的國家擁有足夠的流動性。其目的是恢復(fù)貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，從而能夠?qū)嵤┮苑€(wěn)定價格為導(dǎo)向的貨幣政策。

從上述定義可以看出，SMP是以貨幣政策影響為途徑的援助機(jī)制，歐洲央行通過二級市場購買出現(xiàn)危機(jī)的國家的國債，擴(kuò)大央行的資產(chǎn)負(fù)債表來為其提供流動性，以此確保二級市場上出現(xiàn)危機(jī)國家的國債收益率的穩(wěn)定，進(jìn)而穩(wěn)定市場信心。

歐債危機(jī)爆發(fā)以后，歐洲央行在2010年5月啟動了SMP，以購買政府債券。截至2012年7月6日當(dāng)周，歐洲央行通過SMP購買了2113億歐元主要債務(wù)國的政府債券。

從實施效果來看，SMP操作所產(chǎn)生的影響往往在計劃實施的一個星期內(nèi)被央行取消。這是由于歐洲央行為實現(xiàn)價格穩(wěn)定的貨幣政策目標(biāo)，往往在SMP實施后通過沖銷手段來重新吸收之前釋放出的流動性，消除這些干預(yù)措施的影響，從而不對其貨幣供應(yīng)產(chǎn)生影響。ECB每周都會發(fā)行固定期限存款工具來對沖SMP所提供的流動性。

2.長期再融資操作(LTRO)及實施效果

長期再融資操作(LTRO)是歐洲央行的傳統(tǒng)金融工具，旨在增加銀行間流動性，維持歐洲銀行業(yè)金融穩(wěn)定性。根據(jù)1992年通過的《馬斯特里赫特條約》，歐洲央行不能直接購買各國的國債。因此，歐洲央行以歐洲銀行為中介，間接購買國債，迂回地進(jìn)行救市。歐債危機(jī)爆發(fā)以來，歐洲央行實施了2輪3年期的LTRO操作(其余的LTRO操作期限較短)。第一輪LTRO操作于2011年12月21日拍賣，總量涉及523家歐洲銀行4890億歐元貸款(其中僅2100億歐元是凈流入投標(biāo)銀行的)，貸款利率為1%。第二輪LTRO操作于2012年2月29日拍賣，800家銀行競拍，涉及5295億歐元。兩輪LTRO操作使得歐洲央行向系統(tǒng)注入了1萬億歐元的3年期資金。

LTRO操作的流程是，由歐洲央行為歐洲銀行提供低息貸款(1%)，然后鼓勵銀行購買高息的債務(wù)國國債，以賺取利差收益。歐洲央行的本意是想讓歐洲銀行獲得低息貸款后去購買高息的債務(wù)國國債，從而達(dá)到兩個目的：一是通過套利息差來補(bǔ)充歐洲銀行的流動性；二是壓低出現(xiàn)危機(jī)國家的國債收益率，降低其借貸成本。

LTRO操作在實施初期對降低西班牙等國的國債收益率有一定效果，幫助歐元區(qū)國家度過償債高峰期，但整體上仍未完全達(dá)到歐洲央行的預(yù)期效果。第一，兩輪LTRO操作后，西班牙、意大利的10年期國債收益率并未有效下降，且一度重回LTRO操作之前的高位。第二，市場流動性并未充分流入。有數(shù)據(jù)顯示，在歐洲銀行投標(biāo)LTRO后，有將近一半的資金又重新被存回歐洲央行。在LTRO推出之后，歐洲銀行在歐央行的隔夜存款接連創(chuàng)出歷史新高。

歐洲銀行獲得從歐洲央行的低息貸款后，并沒有完全用于購買國債，而是選擇將所得資金償還已有的債務(wù)，或是留到明年應(yīng)付融資困境。這主要是出于維護(hù)銀行自身聲譽(yù)考慮，同時購買國債也會使得銀行賬面上獲得更大的債務(wù)風(fēng)險敞口，增加從其他融資渠道融資的成本。

3.EFSF及運行機(jī)制

歐洲金融穩(wěn)定基金(EFSF)是2010年5月由歐元區(qū)17個成員國共同決定，并在歐盟經(jīng)濟(jì)財政部長理事會的框架下創(chuàng)立的，旨在為希臘和其他歐元區(qū)國家借款提供資金支持。其主要任務(wù)是通過向歐元區(qū)國家提供融資以保持金融市場穩(wěn)定，措施包括向出現(xiàn)危機(jī)的歐元區(qū)國家提供貸款、干預(yù)債券市場，以及向歐元區(qū)國家金融機(jī)構(gòu)提供貸款等。

(1)EFSF的信用結(jié)構(gòu)

EFSF依賴于貸款擔(dān)保機(jī)制，并不要求歐元區(qū)各國拿出現(xiàn)金。每個擔(dān)保國的擔(dān)保份額比例根據(jù)該國在歐洲央行認(rèn)繳資本比例確定。EFSF擴(kuò)容以前，承諾擔(dān)保資金總額為4400億歐元。2011年10月EFSF擴(kuò)容以后，承諾擔(dān)保資金總額擴(kuò)大到7260億歐元(希臘、愛爾蘭和葡萄牙不參與擔(dān)保方案)。