慧通綜合報(bào)道：

昨日銀行間中長(zhǎng)期資金價(jià)格再度攀升。不僅標(biāo)桿性品種十年國(guó)債二級(jí)市場(chǎng)收益率突破4.40%，續(xù)創(chuàng)2008年8月以來(lái)新高；同時(shí)國(guó)債期貨市場(chǎng)上也延續(xù)單邊下跌態(tài)勢(shì)，主力合約TF1312再度創(chuàng)下上市后的新低。

面對(duì)債市“熊市”氛圍蔓延，令發(fā)行人不得已調(diào)整發(fā)債窗口。國(guó)開(kāi)行昨日公告，將調(diào)整今日“福娃債”的發(fā)行計(jì)劃，取消了其中四期中長(zhǎng)債發(fā)行。

10月M2增速仍逾14%的高位，央行加強(qiáng)了流動(dòng)性總閥門(mén)的調(diào)節(jié)作用。央行昨公告，11日已續(xù)作100億到期三年央票，這是今年來(lái)央行首次對(duì)到期央票開(kāi)展全額續(xù)作。

同時(shí)，10月社會(huì)融資規(guī)模數(shù)據(jù)顯示，包括貸款在內(nèi)的各個(gè)分項(xiàng)指標(biāo)均低于市場(chǎng)預(yù)期。

操作：央行“鎖長(zhǎng)”決心不改
繼上周逆回購(gòu)暫停后，央行11日晚些時(shí)候公告，當(dāng)日已對(duì)2010年第99期央票開(kāi)展了到期續(xù)作，操作量為100億，期限為三年，利率繼續(xù)持平于3.50%。

與以往僅對(duì)部分到期央票續(xù)作不同的是，昨日到期量也為100億，這是央行首度全額續(xù)作到期央票。

“此次央行全額續(xù)作的原因一方面，有可能本期央票的持有結(jié)構(gòu)較為單一。另一方面，也反映了央行繼續(xù)鎖定長(zhǎng)期流動(dòng)性的決心。”興業(yè)銀行資金運(yùn)營(yíng)中心債券分析師郭草敏告訴記者。盡管如此，在續(xù)發(fā)央票延續(xù)“鎖長(zhǎng)”的同時(shí)，央行通過(guò)其他方式注入流動(dòng)性，力圖穩(wěn)定流動(dòng)性。央行昨日同時(shí)公告，在14日將開(kāi)展2013年中央國(guó)庫(kù)現(xiàn)金管理商業(yè)銀行定期存款（九期）招投標(biāo)，操作量300億元，期限3個(gè)月。這也是自10月國(guó)庫(kù)現(xiàn)金定存招標(biāo)暫停一期后，央行和財(cái)政部近兩個(gè)月來(lái)首度啟用國(guó)庫(kù)現(xiàn)金定存招標(biāo)這一工具。

這表明央行公開(kāi)市場(chǎng)操作更趨靈活。繼上周公布常備借貸便利（SLF）后，央行雖然一度暫停逆回購(gòu)，但仍可通過(guò)SLF來(lái)提供短期流動(dòng)性，表明央行“鎖長(zhǎng)放短”的操作仍在持續(xù)。

政策：調(diào)結(jié)構(gòu)壓力確立中性偏緊
從昨日公布的社會(huì)融資總量數(shù)據(jù)看，銀行表內(nèi)融資占比較高，當(dāng)月本外幣貸款占社會(huì)融資總額比重為63.14%。但在新增表外融資中，未貼現(xiàn)銀行承兌匯票凈減少398億元。同時(shí)，10月信托貸款僅新增404億元，創(chuàng)16個(gè)月來(lái)的低位。

而結(jié)合10月份公開(kāi)市場(chǎng)資金流向，記者統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，10月公開(kāi)市場(chǎng)終結(jié)了連續(xù)6個(gè)月的凈投放，轉(zhuǎn)而實(shí)現(xiàn)單月凈回籠，顯示央行10月進(jìn)行了明顯的流動(dòng)性對(duì)沖。

“這表明監(jiān)管層正在通過(guò)規(guī)范表外融資、調(diào)控貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性和指引表內(nèi)信貸，在宏觀審慎框架下引導(dǎo)金融資源向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)配置。”交行金研中心指出。

從宏觀經(jīng)濟(jì)面看，我國(guó)經(jīng)濟(jì)目前通脹壓力仍存。“上周六公布的10月份CPI同比增長(zhǎng)3.2%，創(chuàng)8個(gè)月新高，考慮到四季度和明年年初的春節(jié)，CPI還會(huì)繼續(xù)上升。”申銀萬(wàn)國(guó)期貨國(guó)債期貨分析師彭春暉表示。

同時(shí)，目前經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)明顯企穩(wěn)，但是我國(guó)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整壓力依舊巨大，加之出于控制地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和影子銀行風(fēng)險(xiǎn)的考慮，高層對(duì)貨幣政策、監(jiān)管政策仍維持中性偏緊的態(tài)度，即“中性貨幣政策，偏緊貨幣環(huán)境”是監(jiān)管層最優(yōu)選擇。

供求：新債“超級(jí)周”已經(jīng)到來(lái)
周一，國(guó)債期貨延續(xù)單邊下跌的態(tài)勢(shì)，再度創(chuàng)下上市后的新低。主力合約TF1312期價(jià)最低點(diǎn)達(dá)91.616，最終收于91.730點(diǎn)，下跌0.686元，跌幅0.74%。

中債昨日公布的收益率曲線顯示，11日，10年期收益率上行8個(gè)基點(diǎn)至4.403%，創(chuàng)下了2008年8月以來(lái)的新高。面對(duì)如此頹勢(shì)，國(guó)開(kāi)行昨日下午發(fā)布公告，取消了原本3、5、7、10年的固定利率金融債招標(biāo)，并新增了6月期限的金融債招標(biāo)。

對(duì)此原因，市場(chǎng)人士指出，目前中長(zhǎng)債收益率上行較快，但短期流動(dòng)性仍暫時(shí)較為充裕。郭草敏指出，取消中長(zhǎng)端債券招標(biāo)，則為避免因債市大跌而引發(fā)發(fā)債成本上升。

仔細(xì)回顧不難發(fā)現(xiàn)，自上周逆回購(gòu)暫停后開(kāi)始，債市悲觀氣氛就加重，收益率節(jié)節(jié)上行，市場(chǎng)上彌漫關(guān)于10年國(guó)債是否會(huì)突破5%的猜測(cè)。

從公開(kāi)市場(chǎng)來(lái)看，央行逆回購(gòu)暫停、首度全額續(xù)作三年央票，令市場(chǎng)對(duì)貨幣政策中性偏緊的預(yù)期升溫，再加上本周迎來(lái)新債“超級(jí)供應(yīng)周”，新債供給超千億，未來(lái)資金面仍將考驗(yàn)央行。

貨幣金融數(shù)據(jù)潑冷水的背后
近日公布的CPI、工業(yè)增加值等宏觀數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)勢(shì)頭較好，這意味著社會(huì)潛在融資需求強(qiáng)勁。但出乎意料，央行11日發(fā)布的貨幣金融數(shù)據(jù)給市場(chǎng)潑了盆冷水。

10月社會(huì)融資規(guī)模8564億元，是三個(gè)月來(lái)的最低值。不僅如此，放在2012、2013這兩年的時(shí)間段來(lái)看，這一水平都處于低位，僅略高于今年7月。貸款則新增5061億元，創(chuàng)下今年最低位。

分析人士稱(chēng)，目前實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)資金的需求還是旺盛的，而社會(huì)融資、貸款之所以雙雙創(chuàng)下低位，則受制于存款收縮、信貸額度、監(jiān)管政策等多方面因素?？梢哉f(shuō)，部分是季節(jié)性因素，部分則是宏觀調(diào)控部門(mén)主動(dòng)調(diào)控的結(jié)果。

這也顯示出，在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)企穩(wěn)、結(jié)構(gòu)調(diào)整壓力巨大的背景下，目前高層對(duì)于貨幣信貸中性偏緊的態(tài)度。

存款收縮
從資金的需求端來(lái)看，三季度以來(lái)實(shí)體經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，潛在信貸需求正在擴(kuò)張。但從資金的供給端來(lái)看，多重因素制約了信貸的增長(zhǎng)。

央行數(shù)據(jù)顯示，10月新增貸款5061億元，雖然與去年同期相比略增9億元，但是放至今年的大環(huán)境看，較上月下滑2809億元之多，更創(chuàng)下今年的最低位。

業(yè)內(nèi)分析，這與存款負(fù)增長(zhǎng)有一定關(guān)系。10月人民幣存款凈減少4027億元，銀行受制于存貸比限制，貸款能力有限。

交行金研中心指出，季初財(cái)稅上繳較多，形成存款余額明顯凈減少，同時(shí)規(guī)范同業(yè)業(yè)務(wù)、理財(cái)產(chǎn)品入賬方式調(diào)整也對(duì)存款帶來(lái)了影響。與此同時(shí)，由于3季度信貸投放步調(diào)略快，4季度銀行信貸額度總體較低，銀行為了控制全年指標(biāo)，控信貸增速壓力加大。

“受企業(yè)經(jīng)營(yíng)周期影響，一般4季度都是信貸投放的小月，我這個(gè)月經(jīng)辦的對(duì)公貸款比上個(gè)月少了三成。”一位國(guó)有大行的對(duì)公客戶(hù)經(jīng)理告訴記者。

監(jiān)管偏緊
除卻上述因素外，宏觀調(diào)控部門(mén)對(duì)貨幣信貸的調(diào)控、監(jiān)管部門(mén)對(duì)非標(biāo)融資的嚴(yán)控，也是社會(huì)融資總量、信貸雙雙走低的重要原因。

目前經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)明顯企穩(wěn)、物價(jià)水平較為適宜，但經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整壓力依舊巨大，加之出于控制地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和影子銀行風(fēng)險(xiǎn)的考慮，高層對(duì)貨幣政策、監(jiān)管政策仍維持中性偏緊的態(tài)度。

仔細(xì)分析社會(huì)融資規(guī)模的結(jié)構(gòu)，可以發(fā)現(xiàn)10月信托貸款僅新增404億元，同比少增1040億元，創(chuàng)下16個(gè)月來(lái)的新低位。

“下半年以來(lái)我們團(tuán)隊(duì)沒(méi)有做成功一筆項(xiàng)目，所有的通道業(yè)務(wù)早就依監(jiān)管規(guī)定停止。”一位中型信托公司的員工告訴記者。

交行金研中心認(rèn)為，新增社融規(guī)模明顯收縮應(yīng)主要是監(jiān)管加強(qiáng)因素所致。從社會(huì)融資結(jié)構(gòu)來(lái)看，銀行表內(nèi)融資占比較高，當(dāng)月本外幣貸款占社會(huì)融資總額比重超過(guò)六成。本月新增表外融資中，未貼現(xiàn)銀行承兌匯票凈減少398億元，同比少增1127億元。企業(yè)中長(zhǎng)期融資意愿較強(qiáng)，銀行表外融資規(guī)范加強(qiáng)，銀行主動(dòng)優(yōu)化表外業(yè)務(wù)都是形成這一現(xiàn)象的原因。

或超目標(biāo)
今年僅剩余兩月，若貨幣信貸平穩(wěn)適度增長(zhǎng)，可以推測(cè)年底執(zhí)行下來(lái)的信貸總額可能落于年初制定的目標(biāo)之內(nèi)，而貨幣數(shù)據(jù)則可能高于目標(biāo)。

今年年初M2目標(biāo)增速定為13%左右，而新增信貸投放目標(biāo)一直沒(méi)有官方數(shù)據(jù)，市場(chǎng)推測(cè)在8.5至9萬(wàn)億元。而截至10月末，今年新增貸款已經(jīng)逼近7.8萬(wàn)億元，M2增速14.3%。

交行金研中心則預(yù)計(jì)，未來(lái)數(shù)月新增貸款投放將略有放緩。這主要是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)基本面總體溫和企穩(wěn)，信貸需求有所恢復(fù)，但存款形成難度較大、貨幣政策總體中性及同業(yè)業(yè)務(wù)監(jiān)管加強(qiáng)等多方面原因制約了信貸供給，最終在利率市場(chǎng)上表現(xiàn)為資金成本有上揚(yáng)壓力。

值得指出的是，央行調(diào)統(tǒng)司司長(zhǎng)盛松成日前撰文稱(chēng)，利用2002年以來(lái)的季度數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，社會(huì)融資規(guī)模與主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)均具有較高的相關(guān)性，而且存在明顯的先行關(guān)系。

他測(cè)算，社會(huì)融資規(guī)模較GDP、CPI、固定資產(chǎn)投資完成額、發(fā)電量先行1個(gè)季度。照此推測(cè)，明年年初的實(shí)體經(jīng)濟(jì)會(huì)否受到社會(huì)融資縮減的滯后效應(yīng)影響，值得關(guān)注。

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